這兩天有個新聞比較火：

(資料圖片)

大家也比較關(guān)心，比如對經(jīng)濟會有什么影響？我們的銀行存款還安全嗎？我們買的其他產(chǎn)品安全嗎？

今天和大家深度聊聊。

?？蠢夏衔恼碌膽?yīng)該知道，早在幾年前，老南文章中就反復(fù)提醒：國內(nèi)兩大風(fēng)險，一是房地產(chǎn)領(lǐng)域，二是地方債務(wù)。

前者21年下半年以來，已全面風(fēng)險釋放，而后者，還在風(fēng)險釋放早期。

對于地方債，最近不少文章各種否定，但實際上，很多事的背后，并沒這么簡單。

01

地方債其實并非新鮮事物，本輪地方債的騰飛，主要是從08年開始。

08年除了眾所周知的4萬億，還有一個巨大的融資通道誕生了——信托非標(biāo)。

在那個年代，無論是銀行貸款，還是發(fā)行債券，其實門檻不低的，受到各種限制。尤其是地方，要百強縣，或者要省級發(fā)改委批準(zhǔn)，難度非常大。

但對地方而言，4萬億的配套資金存在一定的資金壓力，而完全不需要上級審批，想發(fā)多少就發(fā)多少的“政信類非標(biāo)”，就是這種：

也就是地方ZF控股的某公司，作為融資主體，而非地方ZF自己作為融資主體。本質(zhì)就是地方國企，但被賦予了“薛定諤”的地方信用。

相信不少人之前都買過類似的產(chǎn)品。

差不多10多年前，老南還在券商工作，和總部債券部的投行領(lǐng)導(dǎo)，拜訪各地財政。

其中一個局長對于金融杠桿的認(rèn)知，當(dāng)時還是很先進的。

他說，以前我們就這點財政留存，醫(yī)院、學(xué)校、馬路到處都要用錢，完全不夠。但現(xiàn)在，我們只要確保這些留存，足夠還利息就可以了，本金只要可以續(xù)作，我們的資金使用效率，翻了N倍。

理解沒？以前1個億只能干1個億的事，現(xiàn)在1個億的收入夠還利息就行，能干10個億的事。

基本上從08年之后，整整10年，這個產(chǎn)業(yè)鏈，讓無數(shù)的人賺的盆滿缽滿，不少地方也通過這個渠道，大量融資，極大的提升了當(dāng)?shù)氐腉DP。

所以，這類公司的收入，主要就是靠ZF補助，應(yīng)收賬款，基本都用在了當(dāng)?shù)刎斦８惺芟?，某縣的城投數(shù)據(jù)：

這個平臺，每年只有小幾千的凈利潤，但要還2億左右的債務(wù)本息，所以，大頭是政府補助收入。

02

當(dāng)然，這個提升GDP，往往是有兩面性的。

一方面，的確超前完成了不少縣級市的市政建設(shè)，提高了當(dāng)?shù)鼐用裆钇焚|(zhì)。而且這個過程也拉高了整個基建生產(chǎn)鏈的就業(yè)、收益。

但另一方面，的確有超出需要的浪費，比如當(dāng)年聞名的某縣水司樓：

此外，長期債滾債，財政紀(jì)律缺乏約束，也導(dǎo)致部分地方債務(wù)超標(biāo)，只能借新還舊。

實際上，這些風(fēng)險在過去幾年，已經(jīng)開始了。

去年老南在視頻里就提到過，廣發(fā)統(tǒng)計的地方城投非標(biāo)違約數(shù)據(jù)：

從技術(shù)角度而言，這些違約，可以說和地方ZF沒有任何關(guān)系。

因為最早期的城投非標(biāo)，是有三件套的——ZF承諾、財政承諾、人大決議。那個時候，還真是剛兌。

后來，上面嚴(yán)格禁止了這類行為，三件套也就退出了歷史舞臺。說到底，就是一個地方國企借錢。如果還不起，也就是地方國企破產(chǎn)而已。

無非之前地方還有個忌憚，就是萬一違約了，其他金融機構(gòu)就不和自己玩了。

如果有興趣，可以看下天津GDP是哪年突然斷崖的，這個開端，正是從當(dāng)?shù)匾还P城投非標(biāo)違約開始。導(dǎo)致被各地金融機構(gòu)列入黑名單。

但現(xiàn)在已不是當(dāng)初，疫情3年的消耗，加上賣地困難，地方的財政壓力前所未有，各地不斷爆出違約。

就在前兩天，財政部網(wǎng)站刊登了《財政部關(guān)于政協(xié)第十三屆全國委員會第五次會議第00072號（財稅金融006號）提案答復(fù)的函》，說得非常直白，各位感受下：

三是穩(wěn)妥化解隱性債務(wù)存量。堅持中央不救助原則，做到“誰家的孩子誰抱”。建立市場化、法治化的債務(wù)違約處置機制，穩(wěn)妥化解隱性債務(wù)存量，依法實現(xiàn)債務(wù)人、債權(quán)人合理分擔(dān)風(fēng)險。

四是健全監(jiān)督問責(zé)機制。推動出臺終身問責(zé)、倒查責(zé)任制度辦法，堅決查處問責(zé)違法違規(guī)行為。督促省級政府健全責(zé)任追究機制，對繼續(xù)違法違規(guī)舉債融資行為，發(fā)現(xiàn)一起、查處一起、問責(zé)一起，終身問責(zé)、倒查責(zé)任。

五是推動融資平臺公司市場化轉(zhuǎn)型。規(guī)范融資平臺公司融資管理，嚴(yán)禁新設(shè)融資平臺公司。規(guī)范融資平臺公司融資信息披露，嚴(yán)禁與地方政府信用掛鉤。分類推進融資平臺公司市場化轉(zhuǎn)型，剝離政府融資職能，妥善處理債務(wù)和資產(chǎn)。防止地方國有企業(yè)和事業(yè)單位“平臺化”。

如果你有興趣進一步了解這些，可以去翻翻《置身事內(nèi)》這本書，能臺面上拿出來說的，都寫的很清楚了。

03

那至于地方債務(wù)問題，未來會如何？

老南在文章中反復(fù)提過自己的預(yù)判：保一批、拖一批、死一批。

對于當(dāng)?shù)氐闹饕l(fā)債主體，且質(zhì)地優(yōu)秀的，公益項目為主的，自然會保。

實際上這類平臺，現(xiàn)在的發(fā)債成本已經(jīng)極低，感受下今年的發(fā)行利率，既有2%多的，也有7%多的。

至于“拖一批”，本文開頭提到的案例，就是典型。雖然本金N年后能回來，但考慮到利率上的損失，實際收益非常低了。

而最麻煩的，是“死一批”，而且這部分因為資質(zhì)比較差，其實銀行等專業(yè)機構(gòu)，參與很有限，大量都是包裝成產(chǎn)品，賣給了個人投資者。

不少銷售宣稱城投永遠(yuǎn)剛兌，這種話術(shù)在老南看來，不是傻就是壞。

如一些給投資人7%收益的金交所城投，和銀行間發(fā)行就2%的城投，能是一回事？多出的5%，就是對未來違約的風(fēng)險溢價。

其實，老南11年在蘇北工作期間，還曾處理過90年代末，當(dāng)?shù)氐牡胤浇栀J，各位感受下后續(xù)的媒體報道：

然后這事最后的處理方案是啥呢？請鑒賞：

所以，對于這類資產(chǎn)，并不是完全不能碰，老南也認(rèn)識不少，在這方面非常專業(yè)的團隊，都是在這個行業(yè)二三十年的老江湖。

但對于普通投資者而言，你能從中分出好壞？

結(jié)

所以，對于城投，沒必要妖魔化，也沒必要信仰化，背后有復(fù)雜的成因，和未來走向。

過去十幾年，中國GDP由地方投資拉動，每個人都受惠于此，但早晚也要還這筆賬。

即使未來風(fēng)險釋放，對于經(jīng)濟的沖擊不能說沒有，但很難引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。尤其這兩年資產(chǎn)荒，不少平臺已經(jīng)各種低息置換高息貸款。

而且對于絕大部分銀行、基金而言，這幾年已經(jīng)謹(jǐn)慎了很多，風(fēng)險也大幅下降了。

真正存在風(fēng)險的，是各種結(jié)構(gòu)化發(fā)行、各種資質(zhì)差的、公益屬性低的地方城投平臺，而這些資產(chǎn)的主要持有者，反而是一些不明就里的個人投資者。

-END-

關(guān)鍵詞：