文丨剛張巍瀚王牧遙

來源｜中金點睛

6月19日，港交所“港幣-人民幣雙柜臺模式”將正式啟動，屆時投資者可選擇以港幣或人民幣交易同一發(fā)行人的證券，并可在港幣柜臺和人民幣柜臺間進行跨柜臺交易。市場各方已基本完成最后階段的準備工作，以確保在推出時各項交易及結(jié)算活動可順利進行。我們認為，“港幣-人民幣雙柜臺模式”的推出，是香港市場發(fā)展的又一重要里程碑，也是推動人民幣國際化重要一步。在近期報告《港股通人民幣計價影響初探》、《港股雙柜臺模式正式起航》中，我們對人民幣柜臺做出了多角度分析，本文中我們進一步針對投資者關(guān)心一些問題進行探討。

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Q1、什么是雙柜臺？合資格證券同時擁有港幣和人民幣兩個交易柜臺供投資者交易

“港幣-人民幣雙柜臺模式”（下稱雙柜臺）是港幣-人民幣雙柜臺交易流程、莊家活動及結(jié)算模式的統(tǒng)稱。雙柜臺模式下，合資格證券同時擁有港幣和人民幣兩個交易柜臺，投資者可以分別以港幣和人民幣兩個幣種進行買賣和結(jié)算。

兩個柜臺下的證券屬于同一類別證券，沒有權(quán)益上的差異，兩個柜臺的證券可以在不改變實益擁有權(quán)的情況下相互轉(zhuǎn)換，并且設(shè)有雙柜臺莊家機制解決流動性及雙柜臺間價差問題。

Q2、誰可以參與雙柜臺交易，港股通是否可以參與？目前為香港或海外投資者，下一階段或納入港股通

港股雙柜臺模式將分階段推進，開通初期主要集中于香港或海外投資者。目前，內(nèi)地投資者尚無法立即通過港股通參與雙柜臺模式。根據(jù)港交所1月公布的簡報，港股通交易下的雙柜臺模式將在下一階段推行，但具體推行時間仍需等待進一步安排。

Q3、哪些公司可以申請雙柜臺？符合市值、流動性要求的港股公司可增設(shè)人民幣柜臺；當(dāng)前有24家

符合市值、流動性要求的港股公司可增設(shè)人民幣柜臺。合資格證券是由港交所指定，擁有港幣和人民幣柜臺，并符合雙柜臺莊家計劃資格的證券。具體標準上，包括證券市值、流動性等，且要滿足雙柜臺莊家的資格[1]。盡管具體市值與流動性標準暫未明確公布，但從當(dāng)前合資格的雙柜臺證券名單看，現(xiàn)階段主要集中于大盤藍籌股。具體名單由港交所不定時公布，并將定期或臨時檢視。程序方面，上市發(fā)行人需向港交所遞交申請，申請并無特定時間表，也無需費用。

截至6月17日，港交所已批準24家上市公司設(shè)立人民幣柜臺，多數(shù)是藍籌股和港股通標的，交易較為活躍，占港股市場主板日均總成交額的40%左右。此外，雙柜臺證券的人民幣柜臺同時也被納入可進行賣空的制定證券名單及市場波動調(diào)節(jié)機制證券名單。

Q4、雙柜臺的交易與結(jié)算機制？可跨柜臺交易，T+2日交收結(jié)算

交易規(guī)則方面，雙柜臺證券可跨柜臺交易。投資者可根據(jù)證券代碼和簡稱識別柜臺。港幣和人民幣柜臺股價均由各自的供需決定，莊家機制有助于縮小雙柜臺間的價差。同一證券港幣和人民幣股票僅是幣種不同，股東權(quán)益上不存在差異，可在兩個柜臺間互相轉(zhuǎn)換。

結(jié)算規(guī)則方面，同樣采取T+2日交收結(jié)算。港交所新增即日雙柜臺交收轉(zhuǎn)換服務(wù)，以便投資者跨柜臺交易。印花稅、交易所費用及征費須采用港幣支付；證券發(fā)行人可自行選擇港幣或人民幣進行分紅派息。

Q5、雙柜臺現(xiàn)階段的主要作用？為離岸人民幣提供配置選擇，助力人民幣國際化

雙柜臺模式可以為離岸人民幣提供更為資產(chǎn)配置選擇，有助于促進人民幣國際化發(fā)展。根據(jù)央行2022年人民幣國際化報告顯示，截至2021年末，全球主要離岸市場人民幣存款余額超過1.54萬億元，其中中國香港人民幣存款余額超9000億人民幣，在各離岸市場中排名第一，其作為離岸人民幣中心市場的優(yōu)勢是不言而喻的。后續(xù)隨著人民幣在全球貿(mào)易結(jié)算的適用范圍逐步增強，全球主要商品出口國，包括中東與東歐等地區(qū)國家持有人民幣的總量也有望增加。

然而，對于大量離岸沉淀的人民幣而言，一個現(xiàn)實的問題是，作為保值增值需要可配置的資產(chǎn)選擇有限，這也直接制約了離岸人民幣持有和增加的意愿。除了部分國債外，近年來地產(chǎn)行業(yè)周期下行更是使離岸信用債等方面的投資明顯降溫，整體選擇不多。這一背景下，我們認為雙柜臺的啟動，將為離岸人民幣配置提供一個新的資產(chǎn)選擇，作為一個全新起點，有助于離岸人民幣的沉淀，這反過來又會增加海外投資者持有人民幣資金和資產(chǎn)的意愿，形成資金和流動性的正向反饋。未來雙柜臺資產(chǎn)選擇如果逐步擴大至更大股票和產(chǎn)品范圍（如衍生品或融資活動）、甚至更廣投資者群體，都將為助力人民幣國際化起到積極作用。

Q6、雙柜臺對內(nèi)地投資者意味什么？現(xiàn)階段尚未開通；后續(xù)可減少交易過程中的匯兌成本

現(xiàn)階段，內(nèi)地投資者尚無法通過港股通參與雙柜臺。不過根據(jù)港交所一系列表述看，后續(xù)納入港股通值得期待。若后續(xù)納入港股通后，由于莊家機制會實時抹平兩個柜臺之間價差，因此單純從持有期間的匯率波動看兩個柜臺不會有大差異，但新增資金交易還是可以減少部分交易中的換匯成本（港股通是港幣計價、人民幣交收），因此如果沒有流動性差異的話，投資者從成本性考慮不排除直接交易人民幣柜臺。不過，考慮到這部分成本相對有限，且匯率并非絕對的買入國內(nèi)投資者買入港股的理由，因此單純以雙柜臺預(yù)計有大量增量資金流入也并不現(xiàn)實。

此外，對于股息支付的幣種選擇方面，港交所表示發(fā)行人可以自由選擇以港幣或人民幣支付股息。后續(xù)部分發(fā)行人若選擇在人民幣柜臺采用人民幣支付股息，對于內(nèi)地投資者而言同樣可避免獲得股息過程中的匯兌成本。

Q7、雙柜臺對港股的意義？改善流動性和成交活躍度、進一步鞏固香港離岸人民幣中心地位

對于港股市場，我們認為中長期維度下，雙柜臺模式有助于改善港股流動性和成交活躍度，進一步鞏固香港離岸人民幣中心地位。雙柜臺推出提供了離岸人民幣配置的一個資產(chǎn)選項，雖然初期可能影響有限，但畢竟是一個重要起點，給定全球范圍內(nèi)對于人民幣投資的需求可能增加，雙柜臺模式不僅對于海外人民幣資金留存有幫助，也有助于吸引更多海外長線投資者駐足港股市場，實現(xiàn)資金沉淀，這有望改善市場流動性并鞏固香港離岸人民幣中心地位。與此同時，從南向資金角度，匯率并非阻礙或促進國內(nèi)資金港股投資的主導(dǎo)，但減少匯率的交易成本對于一部分資金可能仍有吸引力，因此有望增加對這一部分資金港股投資的吸引力。

圖表：雙柜臺證券名單，注：截至2023年6月18日，資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表：港幣-人民幣雙柜臺模式發(fā)展歷程，資料來源：港交所，中金公司研究部

圖表：港幣-人民幣雙柜臺模式，資料來源：港交所，中金公司研究部

圖表：雙柜臺莊家責(zé)任，資料來源：港交所，中金公司研究部

[1] 港交所指定或撤除雙柜臺證券主要標準包括市值、交易流動性、雙柜臺莊家于其人民幣柜臺提供流動性的潛在興趣、市場就雙柜臺交易及交收的支援是否準備就緒，以及其他任何交易所認為適用的考慮。

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本文摘自：2023年6月18日已經(jīng)發(fā)布的《你所要知道的港股“雙柜臺”》

分析員 劉剛，CFA SAC 執(zhí)業(yè)證書編號：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

聯(lián)系人 張巍瀚 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號：S0080122010112 SFC CE Ref：BSV497

聯(lián)系人 王牧遙 SAC 執(zhí)業(yè)證書編號：S0080123060036

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