近期A股市場整體震蕩調(diào)整，三大指數(shù)回吐前期漲幅。上證指數(shù)5月9日達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)后開始回調(diào)，最大跌幅超7%，創(chuàng)業(yè)板指最大跌幅近17%。

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國家統(tǒng)計局5月27日發(fā)布工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)，今年1~4月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額20328.8億元，同比下降20.6%，較前值回升0.8個百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入41.07萬億元，同比增長0.5%。

該如何理解當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及市場調(diào)整？又該如何前瞻后市的經(jīng)濟(jì)及市場趨勢？

“工業(yè)企業(yè)利潤降幅收窄，主要受‘量’的加速增長帶動，價格因素和成本費(fèi)用仍然顯著拖累企業(yè)盈利表現(xiàn)?！逼桨沧C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生最新觀點(diǎn)認(rèn)為，弱需求下，工業(yè)企業(yè)營業(yè)成本相對高企是盈利表現(xiàn)低迷的重要原因。

海通證券荀玉根團(tuán)隊提出，近期市場調(diào)整背后的核心因素是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不穩(wěn)固、有反復(fù)，是底部第一波上漲后的休整。“歷史上第一波上漲后，通常回吐前期漲幅的0.5~0.7，對比而言，這次萬得全A和滬深300調(diào)整已較顯著。”該團(tuán)隊認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍需政策支持，屆時市場有望重拾升勢。

“短期市場調(diào)整，是多方面悲觀預(yù)期疊加的結(jié)果。當(dāng)前，賺錢效應(yīng)已有效收縮，總體性價比改善，反彈動能正在累積，短期可以樂觀一些?！鄙耆f宏源分析師傅靜濤也發(fā)表觀點(diǎn)稱，存款利率下行帶來“資產(chǎn)荒”環(huán)境，正在支持市場基本熱度。經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)加上政策及時性和有效性的預(yù)期修復(fù)，是短期有效反彈的基礎(chǔ)。

關(guān)注“增收不增利”改善

1~4月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入同比增長0.5%，但利潤總額同比降幅較大，達(dá)到20.6%。為何會出現(xiàn)這種“增收不增利”的情況？

鐘正生分析認(rèn)為，4月工業(yè)增加值增速抬升、PPI同比跌幅擴(kuò)大，“量升價跌”情況下，工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入增速小幅回升。但營業(yè)收入利潤率仍同比大幅下跌，1~4月每百元營業(yè)收入中的利潤為4.95元，比去年同期下降1.4元。其中，每百元營業(yè)收入中的成本比去年同期高0.9元，創(chuàng)2017年11月以來新高；費(fèi)用比去年同期高0.4元。弱需求下，工業(yè)企業(yè)營業(yè)成本相對高企是盈利表現(xiàn)低迷的重要原因。

他進(jìn)一步預(yù)計，盈利增長低迷情況下，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)擴(kuò)張速度進(jìn)一步放緩，吸納就業(yè)的能力意愿可能受到影響。

“4月工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率創(chuàng)下2015年6月以來新高。去年5月以來，工業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)擴(kuò)張速度開始明顯慢于負(fù)債擴(kuò)張速度，與此前情況逆轉(zhuǎn)，從而造成了資產(chǎn)負(fù)債率的抬升。”他認(rèn)為，這體現(xiàn)出，在工業(yè)企業(yè)利潤同比持續(xù)收縮的背景下，企業(yè)資產(chǎn)擴(kuò)張意愿偏弱，而“穩(wěn)信用”的政策環(huán)境支撐了相對較快的負(fù)債擴(kuò)張，這對制造業(yè)投資的增長和信用擴(kuò)張的持續(xù)性都有不利含義。

拆分細(xì)項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，業(yè)內(nèi)預(yù)計短期內(nèi)工業(yè)企業(yè)利潤增速保持穩(wěn)定。據(jù)中信證券宏觀經(jīng)濟(jì)首席分析師程強(qiáng)觀察，1~4月上中下游行業(yè)間利潤格局保持穩(wěn)定，上中游行業(yè)利潤占比小幅回升。1~4月，電力行業(yè)利潤保持較快增長，裝備制造業(yè)利潤增速延續(xù)明顯改善。

“預(yù)計5月份工業(yè)經(jīng)濟(jì)基本面和出口對工企利潤增長的拉動作用將減弱，但PPI同比的底部或?qū)⒃?023二季度出現(xiàn)，”程強(qiáng)表示，綜上所述預(yù)計短期內(nèi)工業(yè)企業(yè)盈利增速將保持穩(wěn)定。

市場調(diào)整顯著，關(guān)注增量政策

經(jīng)濟(jì)修復(fù)偏弱，也直接反映到市場預(yù)期。

“近期市場調(diào)整背后是經(jīng)濟(jì)修復(fù)不穩(wěn)固、股市資金面仍不寬裕。從基本面看，盡管一季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率較高，但經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生修復(fù)動能還偏弱，二季度以來經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率有所放緩?！避饔窀鶊F(tuán)隊認(rèn)為，4月以來多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)低于預(yù)期，市場對經(jīng)濟(jì)的預(yù)期再度轉(zhuǎn)弱。

具體來看，4月制造業(yè)PMI環(huán)比下降2.7個百分點(diǎn)至49.2%，低于市場預(yù)期的51.4%，時隔3個月再度跌破枯榮線。通脹數(shù)據(jù)也引發(fā)了市場對“通縮”的擔(dān)憂，4月CPI下滑0.6個百分點(diǎn)至0.1%，低于市場預(yù)期的0.4%；PPI持續(xù)運(yùn)行在負(fù)值區(qū)間，4月進(jìn)一步下滑至-3.6%，低于預(yù)期的-3.3%。

“此后出爐的4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)再次低于預(yù)期：4月社零總額當(dāng)月同比為18.4%，低于預(yù)期的20.2%，考慮到去年的低基數(shù)，兩年年化同比反而是下滑的；4月商品房銷售面積當(dāng)月同比下滑至-11.8%，結(jié)束連續(xù)3個月的環(huán)比提升的趨勢?！痹搱F(tuán)隊觀察到，從5月的高頻數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍不穩(wěn)固。

不過，中期來看，該團(tuán)隊認(rèn)為認(rèn)為趨勢是向上的。“當(dāng)前市場正處在牛市初期，就好比冬天已過、春天到來，氣溫整體已在回升，但短期溫度仍可能上下波動。因此，市場短期可能出現(xiàn)寬幅震蕩的情況，其背后源于牛市初期基本面還不夠扎實(shí)，更易受到其他因素的擾動。”該團(tuán)隊分析稱，這次上證指數(shù)調(diào)整幅度不及歷史，但滬深300、創(chuàng)業(yè)板指的調(diào)整已經(jīng)顯著，且多數(shù)行業(yè)調(diào)整幅度也已顯著。

那么，未來市場重拾升勢的契機(jī)在哪？該團(tuán)隊認(rèn)為，重點(diǎn)要關(guān)注高層調(diào)研之后是否有增量政策。

“二季度以來經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率放緩，我們認(rèn)為實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長目標(biāo)或還需要更大力度的政策支持，”該團(tuán)隊認(rèn)為，若政策在擴(kuò)大內(nèi)需、穩(wěn)定外貿(mào)等各方面給予更大力度支持，將加快經(jīng)濟(jì)修復(fù)步伐，基本面復(fù)蘇有望驅(qū)動市場更加穩(wěn)健地上漲。

在傅靜濤看來，后續(xù)潛在積極變化也值得關(guān)注。一是存款利率下行是重要的宏觀變化，由此引發(fā)的“資產(chǎn)荒”環(huán)境利好長久期資產(chǎn)，短期會支持市場基本熱度。二是“經(jīng)濟(jì)差+政策不寬”，本身在中期維度就是過度悲觀的預(yù)期。三是海外擾動的重大拐點(diǎn)時間推后，但邊界正在變得清晰。另外，后續(xù)政策優(yōu)化，信心會逐步恢復(fù)。

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