長江證券陳佳：此輪豬周期明顯加長，時間拉得越長回報越好

近期畜牧板塊行情上漲背后有哪些催化因素？為什么說這輪豬周期明顯加長，時間拉得越長回報越好？又該如何把握豬周期投資機會？在鵬華基金“畜牧行業(yè)迎困境反轉？”直播中，長江證券研究所副所長、農(nóng)業(yè)首席分析師陳佳帶來相關分享，以下是嘉賓部分觀點，掃碼即可回看全部會議內(nèi)容！

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(資料圖片)

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近期板塊上漲背后的催化因素

第一個我們認為比較重要的一點，生豬養(yǎng)殖板塊從今年年初以來到現(xiàn)在的邏輯一直在，就是去產(chǎn)能的邏輯。從投資的角度來講，生豬養(yǎng)殖板塊的投資節(jié)奏已經(jīng)從以前買拐點的邏輯前置到買產(chǎn)能去化的邏輯上。為什么會出現(xiàn)前置？其實二者并不沖突。我們都知道股票買的是未來。當前的生豬價格反映是過去能繁母豬存欄的變化和趨勢。市場對板塊做了一定深入研究之后，就會知道影響未來豬價的核心變量和要素，從目前來看就是能繁以及能繁變化的趨勢。所以市場對板塊有深度了解之后，慢慢就會向前面的邏輯去演變，也就是買產(chǎn)能去化的邏輯。所以從今年1月份以來，整個行業(yè)已經(jīng)持續(xù)虧損了5個月，頭均的平均虧損達到了接近200塊錢一頭。如果用農(nóng)業(yè)部能繁母豬存欄的數(shù)據(jù)來看，5月份數(shù)據(jù)還沒有公布，前4個月在持續(xù)去化，去化的幅度平均在0.5-0.6個百分點左右，我認為是一個大的背景和大的環(huán)境。我覺得說白了板塊整體的邏輯是存在的。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

第二經(jīng)歷了前期的市場包括大盤市場整體上不太好，投資者也對養(yǎng)殖板塊做了一定倉位的處理，我們認為對股票形成了一定的調(diào)整。目前來看生豬養(yǎng)殖整體板塊的頭均市值處在歷史分位線的底部，甚至非常低的水平，說白了股價的位置調(diào)整非常充分。第三點，也是市場最關心的，5月份板塊的調(diào)整我們認為市場的一部分投資者失去耐心，我們認為主要原因是對能繁母豬存欄去化速度不是特別滿意。認為一個月去化0.5%左右速度是不是不夠快？特別是市場行情不好的時候就會要求更苛刻，希望速度更快一些。進入6月初這兩天我們看到咨詢機構披露的能繁母豬存欄5月份環(huán)比下降速度達到了2%左右的幅度，這對市場能繁母豬存欄去化的加速形成了積極的預期。這段時間從研究層面我們認為，生豬養(yǎng)殖行業(yè)的產(chǎn)能加速去化主要跟幾個因素有關，歸根到底就是兩個要素，第一個是豬價的位置，第二個要素是生豬養(yǎng)殖行業(yè)在低豬價持續(xù)的時間，如果我們再加一個要素從結構性角度來看是仔豬的價格水平。

最近這段時間的一個變化是仔豬價格。五月底雙胞胎對外公布，收購的仔豬價格已經(jīng)比前期要低。近期我們可以看到規(guī)模場15公斤的仔豬出欄價從3月初的700塊錢降到了現(xiàn)在500-600塊的水平。雙胞胎已經(jīng)對外宣稱高于480塊錢一頭的仔豬不再買。我認為市場已經(jīng)慢慢進入到了預期，仔豬價格在逐步向生豬價格收斂。這塊會造成什么影響？我們都知道現(xiàn)階段包括前期仔豬價格的盈利，特別是前期盈利比較好的時候，外銷仔豬這部分的母豬產(chǎn)能是不可能去化，這是目前行業(yè)存在的結構性問題。但是，我們發(fā)現(xiàn)目前結構層面仔豬價格逐步在向生豬價格收斂。我們認為終端肥豬虧損的持續(xù)從時間維度上會導致仔豬價格逐步向生豬價格收斂。因為終端的育肥環(huán)節(jié)是虧損的，會導致仔豬的外購需求或者仔豬的需求減少。仔豬的需求減少也會使得仔豬價格回落，從而使得外銷仔豬的盈利或者仔豬的頭均盈利由盈利逐步轉向虧損。三季度向趨勢方向變化的概率非常大。目前也看到了這樣一個跡象，我認為這也是導致板塊在某一個時間段開始慢慢有催化比較重要的要素。

02

這輪豬周期明顯加長，時間拉得越長回報越好

首先，我覺得今年養(yǎng)殖股的表現(xiàn)跟去年有一定的關系，去年對豬周期的判斷難度非常大。我們在生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)做了這么長時間的研究，去年對于行情的判斷也會犯下錯誤，但是我們要去反思這個問題，為什么會出現(xiàn)這種情況？去年豬價100%的波動在過去歷史豬周期來看連續(xù)兩年出現(xiàn)生豬價格在年內(nèi)出現(xiàn)100%價格變化在歷史上是沒有出現(xiàn)過。所以，我們首先要思考行業(yè)從格局層面發(fā)生了一些比較大的變化，規(guī)模企業(yè)的占比大幅提升了，我認為是比較重要的力量對供給產(chǎn)生的影響。當我們看到行業(yè)、企業(yè)在增長的時候我們也要思考另外一個問題，它的增長從企業(yè)的角度來講叫成長，但是從行業(yè)的角度來講叫供給的增加，這一點我認為有它的兩面性。所以，對于整個生豬價格的演變，復雜程度包括軌跡也會產(chǎn)生一定的影響。

第二個要素是去年以來二次育肥的占比大幅提升。前段時間中國畜牧養(yǎng)殖相關負責人也講過一個觀點，中國目前生豬健豬產(chǎn)能比較大，遠遠超過了目前出欄的量。二次育肥行為容易程度以及可操作性比較大，同時非瘟疫情等其他疫情因素也使得行業(yè)不愿意做長周轉的生產(chǎn)行為。所以，反過來就會去做二次育肥包括外購仔豬育肥的模式，這也加劇了豬價的波動。所以，我們跟產(chǎn)業(yè)的合作人交流這兩年整體豬價判斷難度從過去來看難度是在加大。我認為市場對于一個問題的看法，捕捉的難度在提升的情況下，市場總體上可能還是對不確定性偏厭惡，我覺得市場在這個層面做出了一定的反映。

市場還是在擔心豬周期是不是不出現(xiàn)這個問題。我認為相對來講，從美國的豬周期，包括中國的豬周期背后的核心力量是人性驅動。豬周期在高位的時候大量上產(chǎn)能，在低位的時候大量的淘汰。不從事這個產(chǎn)業(yè)的人來看都覺得這種行為是不是應該調(diào)換一下。但是如果我們真正從事這個產(chǎn)業(yè)，身處其中我們會跟他們一樣。因為這是人性，人性是不可逆的。在豬價高位的時候一定會更加樂觀，在豬價底部的時候我們就會強化我們的悲觀情緒，這也是人性所決定的。所以豬周期只要是人在這個產(chǎn)業(yè)過程中，以人為主體生產(chǎn)的養(yǎng)殖行為或者是人在做這個事情，我們認為豬周期是不可能不存在。但是周期可能會根據(jù)規(guī)?；某潭?，大家抗的時間的長短會有所差異。我們認為這一輪豬周期明顯加長了，我覺得這也是整個行業(yè)格局發(fā)生變化之后產(chǎn)生的一些影響。所以大家擔心周期的問題以及什么時候到來的問題，我覺得市場會在情緒不好的時候失去一些耐心，主要是由于這兩個方面所決定的。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

但是最終我們認為豬周期歷史來看，周期輪回是不可逆的。時間拉得越長，周期的高位以及期待的回報就會越好。最終從投資層面的收益會把你等待的漫長煎熬的時間給你彌補回來。所以，豬周期的投資一定要耐心，一定要在周期底部的時候堅定的持有，持續(xù)持倉，耐心的等待豬周期的變化。因為周期的力量不是外力因素決定的，豬價低了一定會在某一個階段通過產(chǎn)能的淘汰上去。豬價高了達到非理性繁榮的時候也一定會下來。所以，我們豬周期核心買的就是位置，第一個就是豬價的位置，就是買虧損。第二，就是買股價的位置，當然我覺得股價的位置更重要，排在第一位。股價的位置越低，目前處在歷史頭均市值的底部。所以大家討論的悲觀預期，就像我們剛剛所問的，豬周期的波動率加大之后對未來的確定性判斷變難了，以及豬周期還有沒有存在很大的質(zhì)疑，這些問題我們認為在股價層面反映得比較充分。股票投資的是未來，未來層面我們認為核心的主邏輯沒有破壞，一直存在，所以這一點我認為比較重要，第二重要就是股價的位置。

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如何把握豬周期投資機會

其實這個板塊作為投資者包括我們自己，包括這個產(chǎn)業(yè)做研究都要做化繁為簡的方法。過去十年豬周期的研究，經(jīng)歷了這么多輪，我們在這個過程中不斷的犯錯，不斷的學習，不斷被豬周期教育?；剡^頭我們認為有幾個規(guī)律供大家參考。

第一，我們認為豬周期無論怎么演繹三個特征是不可能改變的。根據(jù)這三個特征我們?nèi)プ雠袛嗪投ㄎ皇潜容^客觀，而且錯誤的概率會很低。第一個是周期無論如何演繹，它的周期輪回和均值回歸的特點是不可能改變。所以這就決定了我們在低位的時候不能像市場一樣悲觀；第二，在高位的時候不能再參與情緒層面的繁榮。因為股票買的是未來，在底部的時候它的未來向上，在高位的時候它的未來向下，這個確定性非常強，所以我們豬周期買的是趨勢，這一點要非常注意。第二個是產(chǎn)業(yè)界的一致預期往往是錯的。產(chǎn)業(yè)界樂觀的時候根據(jù)反身性的理論都會導致生豬的價格向悲觀的方向演繹；當大家悲觀的時候最終豬價會走出樂觀的形態(tài)。第三個周期的本質(zhì)是優(yōu)勝劣汰，所以一定會淘汰高成本、現(xiàn)金流比較差的養(yǎng)殖主體。淘汰的過程是必然，只是在時間上不好精確把握。但是投資者更希望在某一個時間點買的股票就漲或者買的養(yǎng)殖基金就漲，這點我認為是做不到的。但是過程是曲折的，前途是光明的，趨勢我認為是比較重要的。

從方法的角度來講，周期買的就是位置，位置就決定了趨勢，這句話我認為是比較重要的。你買的股價低位和行業(yè)的底部，未來無論是投資的角度還是產(chǎn)業(yè)的角度趨勢是很明確的。無論是整段向上還是持續(xù)徘徊向上還是直接向上，它的方向只有一個，這點是非常重要的。所以，我們做周期一定是逆人性的行為，逆產(chǎn)業(yè)的行為。也是需要我們強大的心理，同時我們也要了解周期買的是什么，買的就是位置和趨勢，位置就決定了趨勢。

投資層面我們建議在這個過程中周期波動率很大，買農(nóng)業(yè)或者養(yǎng)殖ETF是不是更好，我覺得可以作為一個參考。特別是在行業(yè)虧損的時候去參與，我覺得可能是比較好的時候。如果大家在討論豬周期特別多的時候，股價位置漲的比較高的時候，情緒層面非常樂觀積極的時候，這個時候可能就不是一個好的布局時間點。

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