財(cái)聯(lián)社8月21日訊(編輯 李響)近期,中央首提一攬子化債方案,市場密切關(guān)注具體進(jìn)展舉措。據(jù)媒體報(bào)道,過去的兩個(gè)月,各地方政府已上報(bào)建制縣隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解試點(diǎn)方案。目前監(jiān)管部門已初步批復(fù)方案及額度,特殊再融資債券或在下半年重啟發(fā)行,額度約1.5萬億。
自從7月24日政治局會(huì)議提出“制定實(shí)施一攬子化債方案”,和4月政治局會(huì)議“嚴(yán)控新增隱性債務(wù)”的表述相比,表述有所緩和,令市場對化債開始有樂觀預(yù)期,城投債的認(rèn)購十分火爆,部分弱地區(qū)比如天津,城投債的認(rèn)購倍數(shù)甚至超過70倍。
(資料圖)
目前各大機(jī)構(gòu)對于再融資債券重新啟動(dòng)的觀點(diǎn)一致性較強(qiáng),但是具體額度和分配機(jī)制不尚明確,從目前媒體公開透露的消息來看,本輪特殊再融資債券或發(fā)行1.5萬億,可能涉及12個(gè)地方債務(wù)壓力較大的省份和地區(qū),包括天津、云南、陜西、重慶等債務(wù)壓力較大的省份,在配額上將給予更多支持。
地方政府化債的流動(dòng)性增量仍有賴于央行。據(jù)媒體報(bào)道,央行或?qū)⒃O(shè)立應(yīng)急流動(dòng)性金融工具(SPV),由主要銀行參與,配合財(cái)政的再融資債券,將一定程度上支持城投平臺化解當(dāng)下的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
城投債投資方面,中金固收表示,若再融資債券額度沒有明顯超出預(yù)期,投資者對資質(zhì)下沉的操作仍需謹(jǐn)慎。
帶有特殊使命的特殊再融資債券
回顧過往3次地方債務(wù)置換浪潮,特殊再融資債券不是最早登場,但卻在最關(guān)鍵時(shí)刻登場,直接打破地方隱債置換但政府債務(wù)余額不變的問題,深刻推動(dòng)了我國地方政府債務(wù)管理體制改革和市場化進(jìn)程。
據(jù)財(cái)聯(lián)社梳理,整體來看,第一輪置換浪潮置換力度最大,自“四萬億”刺激計(jì)劃以來,地方政府債務(wù)急劇攀升,尤其以2014年末之前形成且用于公益性項(xiàng)目建設(shè)的債務(wù)余額較大,中央層面急需將政府和企業(yè)的債務(wù)進(jìn)行分割,因而整體的思路僅為政府債置換非政府債。據(jù)華福研報(bào)統(tǒng)計(jì)口徑,2015年至2018年期間,全國各地政府共發(fā)行12.24萬億元置換債,既定置換存量目標(biāo)大概完成了86%。不過從本質(zhì)上看,僅是債務(wù)形式上的轉(zhuǎn)換,降低了地方政府的利息負(fù)擔(dān)(2015年-2018年累計(jì)節(jié)約利息約1.7萬億元),但并未緩解地方政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)。
建制縣隱性債務(wù)置換初見于第二輪債務(wù)置換浪潮,是針對第一輪“大水漫灌”后的精細(xì)化運(yùn)作,因第一輪大置換后地方政府法定債務(wù)率大幅上升,再次啟動(dòng)大規(guī)模置換難度加大,同時(shí)2018年隱性債務(wù)摸底排查后發(fā)現(xiàn)隱性債務(wù)集中在縣區(qū)級地區(qū),建制縣隱性債務(wù)化解試點(diǎn)由此推出孕育而生。2019年財(cái)政部選取貴州、湖南、內(nèi)蒙古、遼寧、云南、甘肅六個(gè)省份的部分縣市,采用競爭性立項(xiàng)的方式選擇部分具備化債條件的縣市開展隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解試點(diǎn)。不過此次試點(diǎn)仍為置換債,規(guī)模較小僅有1579億元(廣發(fā)固收口徑),只將債券“屬地化”,并不涉及特殊再融資債券。
特殊再融資債券初見于第三輪債務(wù)置換浪潮,與之前僅用于償還本金的置換債券相比,特殊再融資債券由于可以償還本息,因而導(dǎo)致地方政府顯性債務(wù)率有所上升。不過從地方政府負(fù)債角度看,用特殊再融資債來化解隱性債務(wù)是有諸多好處的。因?yàn)闊o論顯性債務(wù)還是隱性債務(wù)均為地方債務(wù),但前者相對后者更公開透明,更利于風(fēng)險(xiǎn)防范,也更利于監(jiān)管部門監(jiān)督。同時(shí)從債務(wù)償還角度看,顯性債務(wù)償還更加多樣,如一般債券可以用財(cái)政資金償還,專項(xiàng)債券可以用項(xiàng)目收益償還,此外普通再融資債券也可償還顯性債務(wù)。但需要注意的是,顯性債券并不能無限制地發(fā)行,需面臨債務(wù)限額的“天花板”。
1.5萬億特殊再融資債券發(fā)行或很快啟動(dòng),存在區(qū)域分布不均的問題
中信證券指出,發(fā)行特殊再融資債券相當(dāng)于以增加法定債務(wù)額度的方式來化解隱性債務(wù),因此發(fā)行規(guī)模存在上限。據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示,截至2022年末全國地方政府債務(wù)限額為37.6萬億元,同期全國地方政府債務(wù)余額35萬億元,二者存在2.6萬億的空間,其中一般債1.44萬億,專項(xiàng)債1.15萬億。不過限額空間分布的并不均勻,其中隱債出清的區(qū)域限額空間更大,反而隱債壓力較大的區(qū)域限額空間更少,部分地區(qū)需要獲得債務(wù)限額再分配支持,最終出處還是落地在地方與中央的博弈結(jié)果上。
據(jù)企業(yè)預(yù)警通,從限額空間來看,8個(gè)省級行政區(qū)超過1000億元,合計(jì)達(dá)到1.23萬億,占全部體量的55%左右。這8個(gè)地區(qū)按債務(wù)限額空間從高到低依次為上海(2765億元)、江蘇(1900億元)、北京(1637億元)、河北(1410億元)、河南(1304億元)、廣東(1176億元)、安徽(1069億元)以及云南(1067億元)。債務(wù)限額空間位于500-1000億元之間的省級行政區(qū)共計(jì)10個(gè)(合計(jì)7460億元),從高到低依次為福建、江西、山東、陜西、四川、遼寧、內(nèi)蒙古、湖北、新疆和浙江。從寬口徑的債務(wù)率來看的話,天津、黑龍江、湖北、新疆、河南、江西、陜西、甘肅、內(nèi)蒙古、貴州、云南等地區(qū)可能是決策部門比較關(guān)注的高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域。
據(jù)媒體報(bào)道,過去的兩個(gè)月,各地方政府已上報(bào)建制縣隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解試點(diǎn)方案。目前監(jiān)管部門已初步批復(fù)方案及額度,特殊再融資債券或在下半年重啟發(fā)行,額度約1.5萬億??赡苌婕?2個(gè)地方債務(wù)壓力較大的省份和地區(qū),包括天津、云南、陜西、重慶等債務(wù)壓力較大的省份,在配額上將給予更多支持。
比如,地方債結(jié)存限額合計(jì)244億元的天津,將得到1萬億中逾1500億元的特殊再融資債券額度。如果按照2023年上半年地方政府專項(xiàng)債券平均發(fā)行利率3.06%計(jì)算,置換目前綜合成本在6%左右的資金,利息將減半;如果是置換成本在8%-9%甚至10%以上的超短貸,節(jié)省的利息成本更高。在化債工具設(shè)置方面,央行或?qū)⒃O(shè)立應(yīng)急流動(dòng)性金融工具(SPV),由主要銀行參與,通過這一工具給地方城投提供流動(dòng)性,利率較低,期限較長。如果近期相關(guān)政策出臺,配合財(cái)政的再融資債券,將一定程度上支持城投平臺化解當(dāng)下的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
盡管中央多次強(qiáng)調(diào)“誰家的孩子誰抱”,但從此次市場透露的觀點(diǎn)來看,博弈的最后雙方均可能有所讓步,從此次化債試點(diǎn)在區(qū)域上的突破可以窺見一斑。與之前建制縣隱性債務(wù)試點(diǎn)不同,此次隱性債務(wù)化債試點(diǎn)從原區(qū)縣級拓展至地市級。據(jù)公開媒體報(bào)道,我國中部某地級市政府發(fā)布通知,隱性債務(wù)“化債試點(diǎn)”申報(bào)工作領(lǐng)導(dǎo)小組將由市長擔(dān)任組長,并將認(rèn)真制定試點(diǎn)工作方案,制定相關(guān)配套支持政策,精確測算各項(xiàng)數(shù)據(jù),制定化債實(shí)施方案。
對城投債投資來說,新一輪置換在態(tài)度上體現(xiàn)出了中央對防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重視度,能夠一定程度上增強(qiáng)地方償債能力、降低尾部風(fēng)險(xiǎn)、緩解市場擔(dān)憂,有利于城投債總體的投資環(huán)境,在資產(chǎn)荒仍存的市場環(huán)境下,有利于城投債收益率短期內(nèi)的總體回落。
不過,中金固收認(rèn)為,當(dāng)下城投債的投資環(huán)境與第一輪及第二輪置換時(shí)的確有所不同,區(qū)域城投債的利差表現(xiàn)大概率不會(huì)像2020年末附近進(jìn)一步抬升,但如果再融資債額度沒有明顯超預(yù)期,也難以像2015年一樣有較持續(xù)的收窄,過度下沉仍需謹(jǐn)慎。
(財(cái)聯(lián)社 李響)
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