作者：徐風，編輯：小市妹

毫無疑問的是，海底撈已走出業(yè)績調(diào)整期，重新進入增長通道。

7月30日，海底撈發(fā)布了2023年上半年業(yè)績預告，預計實現(xiàn)凈利潤不低于22億元，同比增長超29倍。消息公布次日，其股價大漲超12%，成為當日港股領(lǐng)頭羊。

(資料圖)

當前國內(nèi)餐飲業(yè)正在復蘇，海底撈明顯領(lǐng)先行業(yè)，其價值是時候重估一下了。

【反轉(zhuǎn)確認】

當前海底撈業(yè)績反轉(zhuǎn)的信號越來越明確。

從營業(yè)收入來看，2022年海底撈受到關(guān)店影響進入調(diào)整期，到2023年上半年再次恢復增長，預計收入不低于188億，并實現(xiàn)了超過23.7%的中高速增長。

更應(yīng)該關(guān)注的是海底撈的凈利潤，創(chuàng)出了歷史中報最高水平，超出2019年中報9.11億一倍以上，甚至接近當年全年的23.45億。

對于上半年海底撈凈利潤的“暴增”，主要是疫情放開后翻臺率的回升。據(jù)券商研究，尤其在上半年的3月到6月，翻臺率同比增長均在20%以上，其中4月增速更是達到了40%。

細看海底撈財報，業(yè)績的大超預期也是有跡可循。早在2022年上半年就有好轉(zhuǎn)跡象，隨著“啄木鳥”計劃的實施，降本增效效果開始顯現(xiàn)，實現(xiàn)凈利潤-2.7億元，虧損額相對于2021年同期大幅減少，而虧損也主要是因為關(guān)店導致。

據(jù)東吳證券研究，若剔除海底撈門店關(guān)停的損失，2022年上半年將實現(xiàn)凈利潤約4000萬。已經(jīng)在事實上實現(xiàn)了盈利。

2022年下半年海底撈業(yè)績更是大幅好轉(zhuǎn)，凈利潤超過了15億，毛利率也由2022年上半年的57.98%提升至全年的59.09%，創(chuàng)出了自2019年來的新高。

此前市場最為擔憂的，是翻臺率的不斷下降會影響海底撈的盈利能力，甚至還產(chǎn)生了再也不復輝煌的悲觀論調(diào)。而這種預期在今年上半年業(yè)績預告公布后徹底煙消云散。

近年來盡管海底撈翻臺率不斷回落，但是2022下半年翻臺率在僅3.0左右的情況下，凈利率已經(jīng)超過了9%，高于2019年翻臺率在近5.0時對應(yīng)的凈利率8.8%。

今年上半年海底撈凈利潤率再創(chuàng)新高。據(jù)華泰證券研究，預計2023年上半年海底撈凈利率將不低于11.7%，環(huán)比2022年下半年再次提升。

海底撈盈利能力的顯著恢復，背后離不開多年來的降本增效。

【要啃“硬骨頭”】

“啄木鳥”計劃本質(zhì)上是海底撈的一種自我調(diào)整，在停止門店擴張的同時，清除虧損門店，并重點做足精細化管理。

海底撈在優(yōu)化門店運營管理層級、考核標準和相應(yīng)獎懲機制的同時，也在極力壓縮成本費用。

在人員配置上，除了因為“逐木鳥”計劃關(guān)店減少的員工外，近年來數(shù)字化、機器自動化的實施，也在逐漸壓縮單店的人員配置。

據(jù)券商研究，2022年上半年海底撈平均單店員工數(shù)量為67人，大幅低于低于2021年的97人以及2019年的127人，人效較疫情前提升了20%以上。

為加強門店監(jiān)督，2022年海底撈還推出了COO巡店制度，考核翻臺率、員工流失率、拉新復購率等指標，且每個月都要做制度檢查。

同年9月，海底撈在繼“啄木鳥”計劃后，又啟動了“硬骨頭”計劃，將基于審慎原則恢復部分關(guān)停餐廳。而當時疫情管控并未放開，這項計劃有很強的預判性。

在門店運營上海底撈也做出了調(diào)整，重點是管理層薪酬激勵的變化。

此前海底撈店長的薪酬激勵主要是底薪+師徒孫三代的門店利潤分紅，到2022年下半年改為“低底薪+高分紅”模式，且分紅還設(shè)置了內(nèi)部門店KPI門檻，既達到了激勵目的，也相應(yīng)降低了成本。

2022年下半年，海底撈對普通員工還采用了靈活用工模式，增加了外包員工的引入，在崗位職責上實行一人多崗，進一步提升了員工的工作效率。

一系列降本增效措施實施后，海底撈的成本費用率明顯下降，這也是2022年全年凈利潤明顯恢復的重要原因。

例如占成本大頭的原材料，2022年同比下降了25.2%至129.1億，占營收比重也由44.1%降至41.6%；員工成本支出102.4億，同比下降了26.6%，收入占比為33%，相應(yīng)減少了2.7%。此外差旅水電等費用壓縮幅度也很大。

與此同時，海底撈的單店模型也在持續(xù)優(yōu)化。據(jù)東吳證券研究，海底撈翻臺率盈虧平衡點持續(xù)下降，2022年下半年門店盈虧平衡點由此前翻臺率的3.0降至2.5以下。

隨著海底撈經(jīng)營效率的提高，翻臺率的提升帶來的業(yè)績彈性更大。預計翻臺率每增加0.1將會提升利潤率1.2%。當前3.0左右的翻臺率對應(yīng)14.7%的單店利潤率，當翻臺率回升至4.0時，則門店經(jīng)營利潤率將會達到23.8%。

因此可以說，最大化的成本控制本身也是一種經(jīng)營杠桿，翻臺率則進一步將杠桿放大。

在“啃骨頭”計劃公布后，海底撈門店擴張穩(wěn)步推進。據(jù)窄門數(shù)據(jù)顯示，2022年下半年公司門店凈增加28家到1338家，當下門店已增加到1360家以上。

且隨著經(jīng)濟持續(xù)復蘇，海底撈的門店擴張也將加速。

【重估價值】

海底撈盈利能力的顯著修復，其價值也到了重估的時候了。

從火鍋賽道來看，火鍋仍然是中餐市場的最大賽道。據(jù)東吳證券研究，2021年火鍋市場規(guī)模達4998億元，位列中餐細分賽道之首，增速也快于餐飲行業(yè)平均。預計2021-2025年行業(yè)復合增速將達到7.6%。

?　　且疫情下中小企業(yè)的快速出清也給了龍頭品牌擴張的機會。據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2020年火鍋行業(yè)CR5為7.9%，其中僅海底撈的市占率就達到了5.8%，較2017年提升了2.4%。且當下行業(yè)格局仍然分散，未來海底撈市占率提升空間很大。

海底撈作為火鍋龍頭，盈利能力的恢復情況也好于同行。2022年下半年海底撈凈利率為6.9%，高于九毛九的3.2%和百勝中國的5.4%。

隨著下半年進入火鍋旺季及夜宵的推出，預計海底撈翻臺率將繼續(xù)提升，下半年業(yè)績增速或更快，全年業(yè)績可能會再超預期。

從股價上看，市場對海底撈明顯是過度擔憂了。僅在2021年就下跌超過了70%，當前20港元出頭的股價距離前期超80港元高點仍有很大距離。

而2021年初市場給海底撈較高的市場定價主要看中其經(jīng)營模式的穩(wěn)定性和快速復制的能力。市場對門店擴張預期更是達到了3000家，超過2021年門店數(shù)量的一倍。

這一規(guī)模預期顯然是對比了必勝客和麥當勞等西式連鎖品牌。若沒有疫情影響，海底撈門店擴張到3000家也不是不可能。

此外，“啄木鳥”計劃雖然預計將關(guān)閉300家，但海底撈頂住壓力，實際凈關(guān)店數(shù)量少于預期，2021上半年至2022年底海底撈凈關(guān)店數(shù)量僅超過了150家。

在產(chǎn)品上海底撈也在做出改變。為更好滿足消費者日益“挑剔”的味蕾，加快了產(chǎn)品的上新節(jié)奏，將原本一年2次左右頻率加快至月度上新。其中諸如“嶺南豬肚雞湯鍋”、“藤椒味千絲牛肉”等成為了明星單品。

當下海底撈的“網(wǎng)紅”標簽已經(jīng)減弱，但更為年輕化的傳播和營銷方式突出了他的社交屬性，再疊加超強的品牌效應(yīng)，形成了海底撈除企業(yè)管理以外更為核心的品牌競爭力。尤其在競爭激烈的火鍋行業(yè)，避免了惡性競爭，保持了較高毛利的差異化商業(yè)模式。

隨著海底撈門店擴張預期的打開，疊加“硬骨頭”計劃推進，業(yè)績增長動力更足，實現(xiàn)價值回歸將是大概率事件。

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