曾經(jīng)造就了許多知名獨(dú)角獸的軟銀，最近幾年陷入了債務(wù)過重的自我懷疑之中。究其根本原因，是在阿里巴巴（09988.HK）之后，軟銀難覓如此成功的投資。不僅如此，還接連失手，先是WeWork的巨額壞賬，其后是愿景基金和多個(gè)風(fēng)投項(xiàng)目的投資失利。

(資料圖)

因而只能通過將阿里巴巴（BABA.US）變現(xiàn)，來緩解財(cái)務(wù)壓力。

從其截至2023年6月末止的季績(jī)來看，軟銀手上的阿里巴巴股份差不多已經(jīng)全部變現(xiàn)，于2023年6月30日的持股市值或只有0.02萬億日元，相當(dāng)于其持倉價(jià)值的0.1%，見下圖。

沒有了阿里巴巴，軟銀還剩下什么？

從上圖可見，愿景基金一期（SVF1）和愿景基金二期（SVF2）以及半導(dǎo)體公司Arm的占比已明顯提高，由2022年6月末分別15.67%、20.74%和13.82%，上升至2023年6月末的18.34%、23.67%和21.89%，但是從其持股價(jià)值來看，這三大資產(chǎn)的估值變化并不大，其持股比重?cái)U(kuò)大，主要因?yàn)榘⒗锇桶腿毕?，軟銀的價(jià)值明顯縮水，由上年同期的21.7萬億日元，縮小至2023年6月末的16.9萬億日元。

美聯(lián)儲(chǔ)加息，資金成本上漲使得風(fēng)投和天使投資活動(dòng)大幅萎縮，一級(jí)市場(chǎng)估值明顯折價(jià)，這固然是導(dǎo)致軟銀和愿景基金的投資組合規(guī)模大幅下降的原因，但是其投資組合縮小，最直接的原因卻是因?yàn)槌掷m(xù)減持阿里巴巴。

要知道，2021年3月末時(shí)，軟銀投資組合的規(guī)模可是高達(dá)30.4萬億日元，其中阿里巴巴的持股市值達(dá)到12.7萬億日元，當(dāng)時(shí)單是于阿里巴巴的投資就相當(dāng)于當(dāng)前總投資組合市值的75%。

利用遠(yuǎn)期合約將阿里巴巴的股份變現(xiàn)，分派給股東，同時(shí)降低因?yàn)楦軛U過高和投資失利而導(dǎo)致的高負(fù)債，暫時(shí)安撫了股東，也讓杠桿有所下降——LTV（貸款對(duì)價(jià)值之比）由三個(gè)月前的11.0%下降至當(dāng)前的8.0%，其股價(jià)也由2023年3月末的5,182日元，上升至當(dāng)前（2023年8月9日撰稿時(shí)）的6,802.0日元。

見下圖，軟銀的貸款與股本價(jià)值之比已降至兩年最低水平。2023年6月財(cái)季（即2024財(cái)年第1季）的LTV由上季末的11.0%改善為8.0%，主要因?yàn)椋?）軟銀使用阿里巴巴的預(yù)付遠(yuǎn)期合約籌43.9億美元；2）愿景基金售出投資合共獲利9.2億美元，包括完全退出四家組合公司和減持幾家上市公司。

股價(jià)也有所反彈，軟銀的股價(jià)已由2023年3月末的5,182日元，上升至2023年6月末的6,773日元，到當(dāng)前的6,802.0日元，現(xiàn)價(jià)6,802.0日元較其每股資產(chǎn)凈值的折讓由3月末的46%改善至36%。

那么，軟銀目前的尷尬在于，如何造就下一個(gè)阿里，縮小其股價(jià)與資產(chǎn)凈值之間的差距，這就需要提升其投資組合的價(jià)值。

就6月財(cái)季的業(yè)績(jī)而言，即使不考慮阿里巴巴投資的技術(shù)性估值差異，軟銀的投資表現(xiàn)仍差強(qiáng)人意，其所依仗的愿景基金和Arm繼續(xù)產(chǎn)生虧損。

軟銀當(dāng)前三大“抓手”的季度表現(xiàn)

截至2023年6月30日止的財(cái)季，軟銀愿景基金錄得投資虧損130.43億日元，這包括愿景基金一期的387.49億日元虧損和愿景基金二期468.6億日元虧損，不過被拉美基金474.96億日元收益和250.7億日元的其他投資收益部分抵消。

其中愿景基金一期已實(shí)現(xiàn)投資虧損高達(dá)869.4億日元，主要因?yàn)槿嫱顺鰞杉椅瓷鲜泄竞蜏p持?jǐn)?shù)家上市公司。

與此同時(shí)，愿景基金一期錄得未實(shí)現(xiàn)估值虧損合共458.7億日元，這包括上市組合的514.79億日元未實(shí)現(xiàn)收益，主要來自韓國電商平臺(tái)Coupang（CPNG.US）、東南亞外賣平臺(tái)Grab（GRAB.US）和生物制藥公司Roivant（ROIV.US）等的股價(jià)上漲，但受到了滴滴和其他中概股股價(jià)下跌所影響；此外還有未上市公司的973.49億日元未實(shí)現(xiàn)虧損（因公司表現(xiàn)較差而導(dǎo)致估值打折）。

愿景基金二期錄得未實(shí)現(xiàn)估值虧損合共531.95億日元，主要因?yàn)樗侥纪顿Y的公允值下降（因表現(xiàn)較預(yù)期弱而遭打折），抵消了供應(yīng)鏈運(yùn)營公司Symbotic（SYM.US）和其他上市公司股價(jià)上漲的正面影響。

愿景基金一期自創(chuàng)立以來的總收益為124億美元，而愿景基金二期自創(chuàng)立以來的虧損為186億美元。兩個(gè)基金合起來，依然虧損。

然而，投資規(guī)模相對(duì)小得多的拉美基金卻有不錯(cuò)的表現(xiàn)，于6月財(cái)季的未實(shí)現(xiàn)估值收益合共達(dá)到471.36億日元，主要因?yàn)樯鲜泄镜墓蓛r(jià)上漲，但并不足以抵消愿景基金的虧損。

再來看孫正義投入了很多心血的半導(dǎo)體公司Arm。

Arm主要經(jīng)營半導(dǎo)體知識(shí)產(chǎn)權(quán)授權(quán)業(yè)務(wù)，包括設(shè)計(jì)節(jié)能微型處理器和關(guān)聯(lián)技術(shù)。半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)對(duì)Arm的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)帶來顯著的影響。行業(yè)增長有利于推動(dòng)Arm的專利權(quán)收入，所以Arm的業(yè)績(jī)一般與行業(yè)增長一致，而且行業(yè)景氣可鼓勵(lì)A(yù)rm的客戶增加設(shè)計(jì)活動(dòng)，為其創(chuàng)造更多的商業(yè)機(jī)會(huì)。

2023年6月財(cái)季，由于庫存調(diào)整以及消費(fèi)者支出增長放緩，半導(dǎo)體行業(yè)收入增長放緩，Arm的季度凈銷售收入按年下降10.8%（按美元計(jì)，下同），其中專利費(fèi)收入按年下降19.3%，因手機(jī)芯片市場(chǎng)收入下降。許可證和其他收入則按年增長3.6%，因Arm與開發(fā)智能手機(jī)、汽車、內(nèi)嵌設(shè)備和AI應(yīng)用芯片的公司簽訂大型合作。

但是，由于整體銷售收入下降，以及成本開支上升，尤其研發(fā)——Arm正在籌備公開上市，持續(xù)增加研發(fā)投入以開發(fā)能滿足客戶未來技術(shù)需求的解決方案，Arm仍產(chǎn)生虧損95億日元。

不過，對(duì)于孫正義來說，Arm乃“全村的希望”——他押注的是AI發(fā)展浪潮為Arm帶來的商機(jī)。

Arm于2023年6月財(cái)季的業(yè)務(wù)進(jìn)展包括：

1）該公司于2023年5月發(fā)布了用于移動(dòng)應(yīng)用處理器的全面計(jì)算解決方案TCS23，這是一個(gè)高端移動(dòng)計(jì)算設(shè)備平臺(tái)，可為沉浸式游戲、實(shí)時(shí)3D體驗(yàn)和新一代AI提供支持；

2）英偉達(dá)（NVDA.US）于2023年5月發(fā)布了配備英偉達(dá)Grace CPU超級(jí)芯的超級(jí)計(jì)算機(jī)，而該CPU正是采用了Arm Neoverse的核心，這讓生產(chǎn)新型節(jié)能超級(jí)計(jì)算機(jī)的客戶更加關(guān)注Arm Neoverse平臺(tái)。

3）英偉達(dá)與軟銀與2023年5月宣布，正合作開發(fā)基于英偉達(dá)GH200 Grace Hopper超級(jí)芯片的生成式人工智能和5G/6G應(yīng)用的開創(chuàng)性平臺(tái)，軟銀計(jì)劃向日本各地新的分布式AI數(shù)據(jù)中心推薦該平臺(tái)。

正如馬斯克調(diào)侃的，當(dāng)前估值泡沫最大的是AI和他自己，Arm尚未上市，但是其概念已被炒得轟轟烈烈，生成式AI的發(fā)展創(chuàng)造了許多的憧憬空間，這些估值空間是否足夠讓Arm成為下一個(gè)阿里巴巴？且拭目以待吧。

毛婷

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