8月11日，AI大模型資本產(chǎn)業(yè)論壇暨第九屆新浪財(cái)經(jīng)上市公司年會(huì)在北京舉行。吳曉求、田軒、周鴻祎、馮俊蘭、武超則、余興喜、胡錫進(jìn)、趙偉、盛豐衍、于海寧等專(zhuān)家學(xué)者、企業(yè)掌舵者、金牌分析師、明星基金經(jīng)理齊聚。深入探究人工智能賦能與發(fā)展、活躍資本市場(chǎng)、后市投資機(jī)會(huì)等熱門(mén)議題。

中國(guó)人民大學(xué)原副校長(zhǎng)、中國(guó)資本市場(chǎng)研究院院長(zhǎng)吳曉求帶來(lái)主旨演講——《正確理解注冊(cè)制，推動(dòng)資本市場(chǎng)健康發(fā)展》。吳曉求表示，滬深交易所推行的100+1的交易制度是在交易環(huán)節(jié)上的更多努力，要想活躍資本市場(chǎng)，最重要的是維護(hù)投資者的信心，最重要的是宏觀政策要跟上，而不是在交易技術(shù)上做改變。

投資者信心來(lái)自三個(gè)方面，一是維護(hù)市場(chǎng)的成長(zhǎng)性，讓未來(lái)有成長(zhǎng)性的上市公司通過(guò)市場(chǎng)化機(jī)制凸顯出來(lái)。他表示，注冊(cè)制改革代表的股市市場(chǎng)化改革是有邊界的。

(資料圖)

從資產(chǎn)、利潤(rùn)、現(xiàn)金流各項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看是負(fù)值的企業(yè)不應(yīng)當(dāng)上市。企業(yè)前端的發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)由PE、VC去承擔(dān)，不應(yīng)由廣大公眾承擔(dān)。風(fēng)險(xiǎn)不應(yīng)泛化，批準(zhǔn)上市的上市公司必須要具備可持續(xù)經(jīng)營(yíng)的能力。

投資者的第二個(gè)信心來(lái)自有足夠的資金規(guī)模。每年IPO加上實(shí)際控制人減持等資金流出達(dá)到3萬(wàn)億，而流入沒(méi)有達(dá)到3萬(wàn)億。市場(chǎng)的成長(zhǎng)不一定來(lái)自資金的流入推動(dòng)，但資金是不可或缺的。建議讓國(guó)家隊(duì)的資金進(jìn)來(lái)。

第三個(gè)信心來(lái)自信息的透明度。這樣方便實(shí)現(xiàn)公平公正公開(kāi)的三公原則。

他表示，不要在交易環(huán)節(jié)研究再多的政策。T+0似乎能活躍資本市場(chǎng)，每筆增加1股也能活躍資本市場(chǎng)，但最重要的是市場(chǎng)的成長(zhǎng)性，來(lái)自投資者的信心，來(lái)自實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)。我們要做好經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，和上市公司的成長(zhǎng)性。不要做表面文章。

吳曉求：想必大家昨天晚上都看到了一個(gè)消息，上交所說(shuō)在主板推行100+1的交易制度，買(mǎi)了100股之后大家可以買(mǎi)1股、2股、0股，過(guò)去是不允許的，現(xiàn)在開(kāi)始這么做，這對(duì)我們的交易制度和交易技術(shù)提出了新的挑戰(zhàn)?？磥?lái)這些做金融技術(shù)的企業(yè)，在這項(xiàng)改革中能夠有更大的發(fā)展。

但是我看完這個(gè)消息以后，我真的陷入了很長(zhǎng)的思考。中央提出活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心，實(shí)際上在我看來(lái)活躍資本市場(chǎng)很重要的是來(lái)自于投資者的信心，市場(chǎng)活躍不活躍主要來(lái)自于投資者的信心。信心來(lái)自于哪里呢？我想主要來(lái)自于三個(gè)方面，我們每個(gè)人作為投資者會(huì)知道我們信息來(lái)自于哪里。

我理解就是三個(gè)方面：

第一個(gè)，來(lái)自于市場(chǎng)有沒(méi)有投資價(jià)值，它的資產(chǎn)有沒(méi)有成長(zhǎng)性，這是非常重要的。

為什么我們要推行注冊(cè)制的改革，在全市場(chǎng)實(shí)行注冊(cè)制，就是想通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制把最具有成長(zhǎng)性的上市公司推選出來(lái)，也就是說(shuō)注冊(cè)制關(guān)注的是企業(yè)的成長(zhǎng)性或者說(shuō)未來(lái)的不確定性，不關(guān)注企業(yè)的重要性，這是注冊(cè)制改革市場(chǎng)化的重要目的。注冊(cè)制改革也是中國(guó)資本市場(chǎng)化的重要實(shí)踐，我們要正確的理解它，這個(gè)是投資者信心很重要的來(lái)源，就是要把未來(lái)有成長(zhǎng)性的上市公司通過(guò)市場(chǎng)化的機(jī)制來(lái)推選出來(lái)，成為上市公司。

這里面要正確理解它，注冊(cè)制的改革并不是沒(méi)有邊界的，我們要防止從我們過(guò)去的為國(guó)有企業(yè)融資解困服務(wù)，也要防止今天出現(xiàn)了為所謂高科技企業(yè)提供融資便利服務(wù)，這個(gè)觀念本質(zhì)上沒(méi)有發(fā)生變化，所以我非常不喜歡一個(gè)詞叫為企業(yè)融資提供便利，我不認(rèn)為資本市場(chǎng)要為企業(yè)融資提供便利。

什么意思？為什么提供便利??？所以這個(gè)市場(chǎng)本質(zhì)上不是為企業(yè)融資提供便利，本質(zhì)上是為投資者提供有成長(zhǎng)性的資產(chǎn)及其組合，這是它的本質(zhì)，否則我們就無(wú)法理解注冊(cè)制改革的意義，所以注冊(cè)制改革市場(chǎng)化有邊界，并不是所有的所謂的高科技企業(yè)都可以在沒(méi)有任何條件下進(jìn)行上市。

我們?cè)?jīng)看到一些無(wú)論是從資產(chǎn)、利潤(rùn)、現(xiàn)金流等各項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看都是負(fù)值的企業(yè)，它怎么可能上市？營(yíng)收也非常少，少得可憐。當(dāng)然它可以打著旗號(hào)說(shuō)我是高科技企業(yè)，搞了幾十個(gè)人就以為可以IPO了。我們?cè)诟母锏膶?shí)踐中的確出現(xiàn)過(guò)這個(gè)現(xiàn)象，我對(duì)這個(gè)深表憂(yōu)慮而且非常不同意，反對(duì)。

因?yàn)橘Y本業(yè)態(tài)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)是不一樣的，我們說(shuō)天使、VC、PE他們承擔(dān)的是企業(yè)成長(zhǎng)周期前段的風(fēng)險(xiǎn)，包括各個(gè)指標(biāo)都是負(fù)值的企業(yè)，可能是高科技企業(yè)，但是實(shí)際上有資本市場(chǎng)前端的各類(lèi)資本業(yè)態(tài)去孵化，去承擔(dān)他們成長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)然超出了資本市場(chǎng)中社會(huì)公眾投資者所能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)邊界，所以我們要正確理解各類(lèi)投資者他們所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)邊界，不要模糊它，不要泛化，一泛化這個(gè)市場(chǎng)就會(huì)嚴(yán)重的損害投資的信心，所以說(shuō)最近有一些事情我不認(rèn)為是正確的，我們需要反思，這些企業(yè)是不能IPO的，是有邊界的。

高科技企業(yè)不一定盈利，但是一定要有可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力是有指標(biāo)可以觀測(cè)到的，你發(fā)現(xiàn)什么都是負(fù)的時(shí)候，這家企業(yè)成長(zhǎng)歷史也很短，我不認(rèn)為它一定有可持續(xù)經(jīng)營(yíng)的能力，因?yàn)闆](méi)有數(shù)據(jù)表明它具有可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，所以我經(jīng)常說(shuō)注冊(cè)制的改革是有邊界的，和資本市場(chǎng)前端的各類(lèi)資本業(yè)態(tài)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)是有差別的，所以投資者的信心跟這個(gè)有密切的關(guān)系，這類(lèi)企業(yè)很難說(shuō)它未來(lái)有可持續(xù)的成長(zhǎng)性。

第二個(gè)，有足夠的資金規(guī)模。應(yīng)該說(shuō)中國(guó)的市場(chǎng)存量資金在不斷萎縮，我們每年的IPO加上實(shí)際控制人，包括大股東的減持，增發(fā)，存量融資，印花稅等等這些扣除，每年接近3萬(wàn)億。

存量資金的角度來(lái)看失去了平衡，市場(chǎng)的成長(zhǎng)雖然不完全來(lái)自于資金的推動(dòng)，資金的規(guī)模，當(dāng)然沒(méi)有資金肯定是不行的，我們的存量資金規(guī)模在不斷減少。中國(guó)滬深兩地的加權(quán)指數(shù)的市盈率比標(biāo)普500要低不少，我們不能說(shuō)這個(gè)市場(chǎng)還有什么泡沫，肯定是它的存量資金有很大的問(wèn)題。美國(guó)的市場(chǎng)一年回購(gòu)就在一萬(wàn)多億美元，IPO最近在兩三百億美元至今，可以看出來(lái)美國(guó)市場(chǎng)的成長(zhǎng)和它資金的規(guī)模，凈向的流入有明顯的關(guān)系，中國(guó)這方面沒(méi)有有效的措施。

第三個(gè)，透明度。這個(gè)市場(chǎng)要有足夠的透明度，也就是說(shuō)可以實(shí)現(xiàn)公平公正公開(kāi)的原則。

從這三個(gè)方面來(lái)看，這是我們改革發(fā)展的著力點(diǎn)，也是我們政策的著力點(diǎn)。不要在交易環(huán)節(jié)做太多的研究了，那個(gè)領(lǐng)域不是源頭，所以我為什么說(shuō)我不贊成T+0，我不認(rèn)為T(mén)+0有什么意義，它似乎能活躍資本市場(chǎng)，包括100+1+N，似乎也能活躍，但是沒(méi)有成長(zhǎng)性。

它的活躍是你交易的筆數(shù)大幅增加，100股以上可以買(mǎi)1股、2股，但是這有意義嗎？剛才我說(shuō)了活躍資本市場(chǎng)，這個(gè)活躍的根基來(lái)自于投資者的信心，沒(méi)有信心這個(gè)活躍是達(dá)不到目的的，因?yàn)樽罱K這個(gè)市場(chǎng)要有成長(zhǎng)性，當(dāng)然市場(chǎng)成長(zhǎng)性來(lái)自于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的向好，中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)該說(shuō)也還是有很大的困難，也要想辦法把我們實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)做好，從這個(gè)意義上說(shuō)我不贊成T+0，做表面上的活躍，表面上似乎很繁榮，似乎交易筆數(shù)很多，但是交易額不會(huì)有太大變化，交易筆數(shù)多不是我們活躍市場(chǎng)的目的。

100+N，1股的交易我不知道是什么意思，這有什么意義，對(duì)這個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展有什么意義，所以我看大家的評(píng)價(jià)并不是很高。

我們還是要在上述三個(gè)方面做很大的努力，尤其是如何讓這個(gè)市場(chǎng)的上市公司有成長(zhǎng)性，這方面是要高度重視的。我曾經(jīng)看到過(guò)一些IPO的上市公司完全背離了注冊(cè)制的基本原則，我是非常憂(yōu)慮的，我也向有關(guān)部門(mén)反映，此風(fēng)不可漲。

資本市場(chǎng)的發(fā)展是有邏輯的，我們?yōu)槭裁磿?huì)有前端的資本業(yè)態(tài)呢？從天使開(kāi)始一系列的資本業(yè)態(tài)，實(shí)際上就是在服務(wù)于它，我們不要混淆它們之間的差別。

當(dāng)然也有人說(shuō)，我們也要為那些卡脖子領(lǐng)域提供融資便利，從戰(zhàn)略上說(shuō)沒(méi)問(wèn)題，這是對(duì)的，資本市場(chǎng)要為中國(guó)高新技術(shù)企業(yè)，特別是技術(shù)進(jìn)步，以及現(xiàn)代制造業(yè)服務(wù)，從戰(zhàn)略的角度看這是對(duì)的，但是它有一個(gè)具體落實(shí)的問(wèn)題，不能夠以此把一些不符合條件的，甚至一些退市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)給它弄上市了，這是目前最關(guān)鍵的。

提升投資者信心要從入口開(kāi)始，這類(lèi)上市公司要盡可能少，而且IPO還是保持一個(gè)必要的節(jié)奏，不要敞開(kāi)來(lái)，我們想辦法讓新增資金進(jìn)入，否則只會(huì)是曇花一現(xiàn)。如何讓新增資金進(jìn)入，改變投資者的結(jié)構(gòu)，讓“國(guó)家隊(duì)”資金進(jìn)入非常重要。

我們的加權(quán)指數(shù)的市盈率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于標(biāo)普500指數(shù)的市盈率，當(dāng)然“國(guó)家隊(duì)”的那些資金進(jìn)來(lái)，應(yīng)該說(shuō)打造4%—8%的收益率是完全可能的，是沒(méi)有問(wèn)題的，比他們放在銀行或者做其他投資的風(fēng)險(xiǎn)要小得多，所以這是我們改革的重點(diǎn)。

提升投資者信心，活躍資本市場(chǎng)，很重要的是宏觀政策要跟上，而不是交易所層面做一些交易技術(shù)的改變，我認(rèn)為這是本末倒置的。

我認(rèn)為T(mén)+0已經(jīng)很好了，100股也很好了，如果你真要做改革，茅臺(tái)1800元/股，資金量不太大的人想買(mǎi)也可以，你可以限定一些，過(guò)了一千塊錢(qián)的可以買(mǎi)十股，不是不可以，不能統(tǒng)統(tǒng)的主板就來(lái)個(gè)100+1，這就有點(diǎn)不合時(shí)宜，讓人覺(jué)得你已經(jīng)沒(méi)什么辦法了，這也是沒(méi)辦法的象征，我們做事還是要實(shí)事求是，要起到實(shí)際的作用，不要做表面文章。現(xiàn)在這個(gè)社會(huì)的表面文章太多了，就想應(yīng)付一下，應(yīng)付壞事，所以我們?cè)谔岣呱鲜泄镜某砷L(zhǎng)性，正確理解注冊(cè)制，要擴(kuò)大資本的規(guī)模，提高市場(chǎng)的透明度方面，這是改革的重點(diǎn)，謝謝大家。

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